笔者现在明白为什么三月美联储议息会议新闻发布会时,鲍威尔并没有正面回答记者们对于缩表的问题,而是让大家等几周后的会议纪要公布再了解细节。“魔鬼在细节”,周三公布的细节表明:每月九百五十亿,包括房贷抵押证券提前付款大约三百五十亿,和到期国债还款六百亿。这个节奏比市场预期得更激进。鲍主席在三月会后深知这次美联储是下了狠心,因此坏消息要一点一点得让市场消化。 周三的细节公布后,2年期国债利率没有什么变化,而10年期利率上涨12个基点。过去的五个交易日,10年期利率总共上涨27个基点。如笔者在上周文章中分析道:“更多的缩表细节会使利率曲线变陡峭”,2年期10年期的利差从上周的倒挂,四月一日的 -0.05,一下子又回到四月八日的 +0.19。这一变化说明市场在会议纪要公布之前就已经把五月加息50个基点计价在内了,但是市场显然是低估了美联储缩表的力度,因此会议纪要公布之后,市场迅速上调长端的利率。这样看来,五月议息会议之前,市场大概率已经把美联储最鹰派的情形计价在内了。 这里值得·一提的是,在过去一年中,利率曲线的长端利率所隐含的期限风险溢价(term premium,简单地说,期限风险溢价是市场对承担长期利率风险回报的定价)呈逐渐上升趋势,说明投资者 1) 正在定价未来通胀的不确定性;2)重新定价美联储量化紧缩对长端债券的影响;3)最后一点,也是,很重要的一点,在美联储量化宽松的大背景下,美国以外的国债投资者并没有增加对长端美国债的持有。例如,中国在过去的12个月美债持有几乎没有变化,实际上降低了对长端美国债的需求。美国债的需求降低也可以认为是对美元的需求降低。近期美国挑头制裁俄罗斯,虽然被认为是可能的“去美元化”的导火索,但是事实上,在这之前,“去美元化”的蛛丝马迹早已经可以察觉。 被制裁而曾一泄千里的俄罗斯卢布,因普金宣布购买俄罗斯天然气必须以卢布结算这一大招的提振,而一跃回到了战前的水平。上周的主角 — “幕后英雄”日本央行,在众多央行转鹰之时,以一己之力,将放水大业进行到底而不惜牺牲日元避险货币的地位。在石油美元的今天,无法想象日本会心甘情愿地为疲软的日元而输入高通胀去买单。笔者因此想到,日本如果想改变日元的疲软,宣布能源进口以日元结算也是一个方法。这个脑洞开得不要紧,如果很多新兴国家如法炮制,不难想象对美元霸权的动摇程度。 与日元相反的是中国的人民币。自新冠以来,特别是2020年下半年开始,人民币持续地升值,其主要原因是由于中国在武汉疫情爆发以后,严格防控,因此为中国经济赢得了先发优势,出口大幅增长。与此同时,中国央行与西方央行不同,没有搞大水漫灌。中国10年期国债与美国10年期国债的利差在2021年的七月高达177个基点,吸引了大量海外资金流入,从而推高了人民币汇率。最有意思的是,在2021年“房地产”、“教培”、“高科技垄断”等的金融整顿过程中,人民币汇率与A股的走势呈负相关;当大量资金流出股市,A股远远跑输标普500 之时,中国国债却远远跑赢美国国债。即使在俄乌战争刚爆发之时,人民币汇率强势升值,呈现的价格行为俨然是避险货币。自2021下半年,中国经济开始逆风而行,利率开始缓慢下降,但是人民币汇率继续升值,说明人民币仍然受到海外资金的青睐。 对于需要大通货进口的新兴国家,在经济发展的过程中,都是以其美元储备来购买,这样,会造成美元储备下降过快。因此,新兴国家常常不得不放缓本国经济,以减少大通货的消费;或者使自己的货币贬值。人民币在过去两年中的坚挺,归功于中国经济强劲的出口和央行货币政策的节制。但是,笔者认为,中国战略性地以人民币结算购买大通货,从而使得调控人民币汇率又多了一个杠杆。对于中国来说,有了用人民币来结算大通货购买的这种途径,就可以通过调整人民币结算与美元结算的比例,来保持美元储备的充足。而以人民币来支付大通货的进口,出口方会将拿到手的人民币又反过来购买中国国债,这无疑是人民币国际化的第一步,同时也是任何一种货币成为储备货币的开始。 进入2022年,中国经济环境又变得更加具有挑战性。中国10年期国债与美国10年期国债的利差目前大约是10个基点,追逐利差的资金势必会流出中国,至少会流出中国国债。受到上述资金流的影响,人民币汇率会趋于贬值,不过,这无疑是对中国出口企业的雪中送炭。 另外,中国将一部分美元储备来购买石油、黄金、粮食等刚需的原材料,未雨绸缪,保障了社会经济正常运行。同时以大通货作为储备资产,事实证明分散了风险,大大提高了整个系统的稳定性。 […]

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