过去一周的美股,可以说是惊心动魄,上演了一场跌宕起伏的大戏:科技巨头们 — 脸书令人失望的财报,谷歌和亚马逊好于预期的财报给大盘带来了巨大的波动(纳指日内震幅大约都在2%-3%),在这样疯狂的市场里厮杀,还真的需要强大的心脏。

从2020年3月,市场经过新冠疫情一波波的洗礼,表面上强势回归牛市。其实,大部分中小盘股票在2021年2月都已经见顶,大幅回撤至今,早已进入熊市。2021年2月之后,带领标普和纳斯达克冲向新高的是大型股票。而目前市场,从牛的角度来看,大盘如果企稳,这些在熊市的中小盘高增长股应该迎来一波强势反弹;从熊的角度来看,大盘继续宽幅震荡的话,这些涨幅过大的大型蓝筹股将最终迎来一波大幅回调。市场板块之间的长期分歧,使市场的内部定价了极端事件的风险溢价,其表现即高实际波动率。在流动性过度的2021年,股指实际波动率很低,因此其隐含波动率就被过高定价了;而与此相反,在流动性降低的2022年,股指实际波动率很可能持续在高位,从而推高隐含波动率,因此隐含波动率产品(期权)是2022年值得拥有的资产。

提到波动率,回看历史,大约100年前的第一次世界大战以及随后的“西班牙流感”时期造成了高通胀,随之而来的是通胀本身的波动率大幅上升,换句话说,物价极度动荡。因此,货币政策的制定和实施难度极高。说到这里,不得不陈述下面两条货币政策新闻:过去的一周中,1)英国央行再次加息25个百分点,值得一提的是,在加息决议投票时,九个人中有四个投票加息50个百分点;2)全球最鸽派的央行 — 欧洲央行开始转鹰,并且告诉市场其可能比市场预期得更鹰。这些央妈们一反常态地不断警告市场其态度的转变,说明他们预感自己已经进入“雷区”,而通胀大幅震荡波动造成对宏观经济预测的挑战,使得在这个”雷区“排”雷“的任务艰巨,同时央妈们会陷入”每迈一步都有可能踩到”雷““的困境。

全球最鸽派的央行开始转鹰,其实在向市场释放一个信号:货币战重新吹起号角。低通胀时期,各国央行为了避免通缩,输入通胀,竞相贬值自己的货币;而今,为了减少输入通胀,各国央行会竞相让自己的货币升值,汇率的波动率会因此增加。

过去的一周中,信用市场利差小幅上升,从一个侧面显示,尽管股市风险情绪有所改进,信用市场风险情绪并未好转。事实上,如果美联储大幅加息的话,那些股价早已进入熊市的中小企业会面临借贷费用大幅上升,从而引起大批破产。试想:中小型油企如果大批陷入上述的困境而无法运营,是否反而造成油价飙升?希望这只是笔者的想象而已。

当然,在所有的隐忧之外,美国经济仍然强劲。周五的非农数据显示就业势头很好,尤其是对历史数据的修正,可以看出2021年的就业增长较比当时所知道的情况更加乐观。美联储关注的薪资数据毫无悬念地为其提供了加息的理由。曾经被宣告已寿终正寝的菲利普曲线死而复活:3%的失业率,菲利普曲线预测 —会使得薪资通胀达到6%,而本次非农显示相比一年前,薪资通胀已经达到5.7%。不过,上周四的第四季度生产力与单位劳动成本报告可能从另外的侧面让人看到美国经济增长的质量不可小觑。报告显示生产力年度增长6.6%,是华尔街预期的两倍,从而大部分抵消了单位劳动成本6.9%的增长。生产力的大幅提高,降低通胀对于经济的影响。一个数据并不代表趋势,但也可能成为一个趋势的开端,只有成为趋势(大概率要到2022年的下半年才能有定论)才能影响美联储政策。

众所周知,美联储的职责明文规定的有两个: 低失业率和稳定物价;所有人心知肚明的还有第三个:金融状况。因此,美联储关注股市、债市、信用市场,还关注利率曲线。在以往美联储的研究报告里,就专门阐述过有关利率曲线作为预测未来经济走向的重要指标的课题。目前2年-10年利差在60个百分点,从历史数据来看,这个60百分点,将是除了1999年以外,美联储开始加息,利率曲线最平坦的一次。一旦利率曲线倒挂,将预示经济衰退的可能性大大增加,离美联储卖看空期权(FED put)的行权价也就不远了。另外,尽管美国国债利率在上升,美联储的终极利率(terminal rate)几乎没有太大变化,市场在提醒美联储,高赤字的美国经济也许承受不了太高的利率环境。

– 扬缨

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