美股目前是熊市,估计是每一位关心市场的人一致同意的。在8.5% 的通胀、美联储极度鹰派、俄乌冲突、中国封控等等利空因素下,风险资产就是吃了十个豹子胆,它想牛也牛不起来。

本周市场仍然在震荡中下行,Netflix和Tesla, 一个利空一个利好,本可以使市场原地踏步,但是美联储的鲍威尔在周四的强烈鹰派讲话坐实了美联储五月加息50个基点的市场预期,于是市场很可能开启了美联储五月议息会议之前的一轮“耍脾气”行情,旨在“将”美联储“一军”。

终于,市场对于美联储终极利率(terminal rate)的预期开始上升:在三月美联储议息会议时,2023年9月到期的联邦基金的期货是2.56%,而周四鲍威尔讲话之后,这个隐含利率上升到了3.41%。另外,美十年国债利率来到了3%的重要关口。自2011年以来,这个3%的关口被挑战过四次,最近是第五次,上一次的闯关是2018年的11月。利率市场上的这些迹象表明:1)美联储的前瞻指引对于调控市场预期非常有效;2)美联储飞奔追赶通胀,其在市场心目中的信用正在重塑中。

股指距离二、三月的点位,一步之遥,如果不去拜访一下,仿佛有点说不过去,毕竟来都来了。但是有没有可能在酝酿下一波强劲的反弹呢?我们不妨思考一下有没有看牛的理由?

  1. 全美投资者情绪调查(AAII investment sentiment)已经进入极端悲观区域 8% ,是自1990年以来的最低点。理论上,投资者情绪极端悲观预示市场的下行空间已经有限了。
  2. 如果单看投资者情绪来判断市场,是无法做出投资决策的。而市场目前的仓位对于市场的走向影响大,我们不妨看看。观察市场上的“风险平价(risk parity)”、“波动率目标(volatility targeting)”等策略的资金,在三月的下跌中已经超过50%离场,目前,风险敞口在40%左右,进入了低点区域。当然,如果此数值能在25%之下,做多就更为安全。
  3. TINA是谁?There is no alternative!在通胀飙升的今天,作为避险资产的美国国债的波动率居然比标普的波动率还高不少,避险资产不避险,持有它一点也不省心,有时上窜下跳的,行为跟个垃圾股不相上下。
  4. 2020年三月开始的牛市,是在高市值的成长股带领下的波澜壮阔的一波上升浪,而自从2021年的第二季度始至今,这些高高在上的 “气球” ,已经被美联储温柔地捅破了,有不少的股票都已经从最高点下跌近80%。
  5. 尽管有5% 的通胀、美联储极度鹰派、俄乌冲突、中国封控等一系列的利空因素,但是美国目前的经济情况仍然看不出会在今年出现经济衰退。消费者的家庭资产负债表也处在良好的阶段。个人所得税2021年增长20%,而今年至今也已经增长5%。历史数据表明,个人所得税上涨的年份,股市上涨的概率也大。
  6. 通胀·见顶的可能性。消费者价格指数的有些部分开始增长的加速度放慢。笔者在4月1日的文章中提到:“市场隐含(market implied)通胀预期曲线在做非平行上移(平缓化),主要的涨幅是集中在未来12个月通胀预期。”而更远期的通胀,市场预期相对上升不多。因此市场预期通胀是过渡性的。
  7. 股票市场价格是金融状况的一部分,连前任纽约联储主席Dudley都说美联储要成功地抑制通胀,收紧金融状况,就必须让股票价格下降(很好奇这位前任是否已经做空了标普?)。其实,美联储打击股价,造成对GDP增长的抑制作用并非那么大,影响更大的是那些对利率升降更敏感的资产,例如房地产。股市如果被打击太狠,会影响到目前企业的资本支出计划,进而影响到生产率的提升,反而会造成经济衰退。因此,笔者认为,美联储未必就一定要看见股市血流成河,才会收手。

2022年第一季度财报季已经拉开帷幕。目前20%的标普500的公司已经完成,盈利超出预期7.2%,收入超出预期1.1%。而财报当天股票平均跌幅0.12%。不过,看板块方面,医疗平均上涨1.9%、必需品平均上涨1.7%、工业平均上涨0.9%、金融平均上涨0.1%。Netflix是害群之马,凭一己之力把均值给拉了下来。整体上,2022年度的前瞻、资本投资、研发、股票回购也都上调了。本轮财报至今还不算差,下周各大科技龙头财报,进入关键时刻。主要关注点:通过财报看清通胀对于公司的利润、生产率等的影响。如果本周财报继续保持良好势头,那么,这轮 “耍脾气” 行情,借着美联储的靴子落地,可能会把牛叫醒。

– 扬缨

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